道生天合應(yīng)收款項高達17.5億現(xiàn)金流告負(fù)   IPO前舉債仍分紅2.9億再募1.35億還貸

長江商報消息 ●長江商報記者 沈右榮

IPO排隊一年零五個月，道生天合材料科技（上海）股份有限公司（以下簡稱“道生天合”）更新了材料，繼續(xù)排隊候?qū)彙?/p>

作為一家高新技術(shù)企業(yè)，道生天合曾經(jīng)連續(xù)三年的研發(fā)費用率低于3%。

經(jīng)營業(yè)績止步不前，道生天合向外界傳遞的是成長性不足。2020年至2023年，公司營業(yè)收入、歸屬于母公司股東的凈利潤（以下簡稱“凈利潤”）出現(xiàn)明顯波動，整體上原地踏步。

與之對應(yīng)的是，道生天合的經(jīng)營現(xiàn)金流持續(xù)凈流出，應(yīng)收款項高企，2023年底達17.55億元，約占公司總資產(chǎn)的一半。

而多達23家客戶與供應(yīng)商重疊，這難免讓人懷疑道生天合交易的公允性、業(yè)績的真實性。

備受質(zhì)疑的是，IPO之前，道生天合一邊增資擴股、舉債，一邊向股東大手筆分紅。2020年至2022年，公司累計分紅2.90億元。本次IPO，公司原本打算募資8億元，其中1.85億元募資用于還貸及補充流動資金。

在一片質(zhì)疑聲中，道生天合將募資縮水至6.94億元，擬使用1.35億元募資還貸。

業(yè)績止步應(yīng)收款項高企

經(jīng)營業(yè)績是外界觀察一家公司成長性的窗口之一。經(jīng)營表現(xiàn)不出色，或是道生天合IPO路上的攔路虎。

道生天合成立于2015年6月，致力于新材料的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，產(chǎn)品圍繞環(huán)氧樹脂、聚氨酯、丙烯酸酯和有機硅等高性能熱固性樹脂材料，形成了風(fēng)電葉片用材料、新型復(fù)合材料用樹脂和新能源汽車及工業(yè)膠粘劑三大系列產(chǎn)品，主要為風(fēng)電、新能源汽車、儲能、氫能等新能源領(lǐng)域，以及航空、油氣開采、電力、模具制造等領(lǐng)域的國內(nèi)外客戶服務(wù)。

2020年，道生天合實現(xiàn)的營業(yè)收入、凈利潤分別為33.32億元、1.38億元。2021年至2023年，公司實現(xiàn)的營業(yè)收入分別為31.27億元、34.36億元、32.02億元，同比變動幅度為-6.17%、9.89%、-6.81%；凈利潤分別為0.85億元、1.10億元、1.55億元，同比變動幅度為-38.23%、30.08%、40.12%。

上述數(shù)據(jù)顯示，2020年至2023年的四個年度，公司營業(yè)收入均在33億元左右波動，2023年的營業(yè)收入還不及2020年。與營業(yè)收入相比，凈利潤的表現(xiàn)似乎要好一些，實則不然。

扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤（以下簡稱“扣非凈利潤”）更能真實反映道生天合的主業(yè)盈利能力。2020年，公司實現(xiàn)的扣非凈利潤為1.58億元，2021年至2023年的扣非凈利潤分別為0.71億元、1.04億元、1.33億元，同比變動幅度為-55.27%、46.88%、27.74%。2022年、2023年，扣非凈利潤連續(xù)快速增長，但仍然不及2020年。

綜上所述，從數(shù)據(jù)上看，2020年至2023年，公司業(yè)績整體上是止步不前的。

道生天合的凈利潤是否存在水分，也值得懷疑。

2020年至2023年，公司經(jīng)營現(xiàn)金流分別為0.16億元、-3.145億元、-3.55億元、-0.38億元，均與同期凈利潤、扣非凈利潤嚴(yán)重背離，且除了2020年外，其余年度均為負(fù)數(shù)，合計凈流出超7億元。

應(yīng)收款項畸高，是經(jīng)營現(xiàn)金流持續(xù)為負(fù)的主要原因之一。

道生天合的應(yīng)收款項主要由應(yīng)收票據(jù)、應(yīng)收賬款、應(yīng)收款項融資、其他應(yīng)收款構(gòu)成，2020年至2023年，公司應(yīng)收款項分別為16.15億元、13.52億元、18.68億元、17.55億元，占當(dāng)期營業(yè)收入的48.47%、43.24%、54.37%、54.81%。

數(shù)據(jù)顯示，近幾年，公司幾乎有一半的營業(yè)收入變成了應(yīng)收款項，這些款項最終能否全部順利收回存在不確定性。因此，道生天合的業(yè)績真實性存疑。

先分紅再募資還貸

道生天合的異常操作也受到質(zhì)疑。

道生天合于2023年6月20日向上交所遞交上市申請。初期，其IPO進展較快，當(dāng)年7月17日，交易所就發(fā)出了審核問詢函。今年1月25日，公司完成了問詢函回復(fù)，目前處于已問詢狀態(tài)。

今年6月29日，公司更新了2023年年報財務(wù)數(shù)據(jù)。11月19日，公司更新了招股書。

由此可見，道生天合完成問詢已達10個月，一直沒有新的進展。

在市場人士看來，道生天合的IPO沒有進展，除了IPO節(jié)奏調(diào)整因素外，與公司經(jīng)營業(yè)績表現(xiàn)不突出有關(guān)，也與公司一些異常相關(guān)。

在現(xiàn)金分紅上，道生天合受到了廣泛質(zhì)疑。根據(jù)招股書，2020年2月、2021年3月、2021年8月、2022年10月、2023年5月，公司相繼召開股東大會，審議利潤分配方案，向股東分配現(xiàn)金股利金額分別為4000萬元、8000萬元、8000萬元、3000萬元、6000萬元，合計為2.90億元。

其中，2021—2023年，道生天合共進行4次現(xiàn)金分紅，合計分紅2.5億元，占2021年度至2023年度凈利潤之和3.33億元的75%，已逼近審核紅線。

此外，根據(jù)最初披露的招股書，道生天合擬募資8億元，其中，擬將1.85億元募資用于償還銀行貸款及補充流動資金，超過擬募資額的20%。

滬深交易所今年4月份規(guī)定的“清倉式分紅”標(biāo)準(zhǔn)為，報告期三年累計分紅金額占同期凈利潤比例超過80%；或者報告期三年累計分紅金額占同期凈利潤比例超過50%且累計分紅金額超過3億元，同時募集資金中補流和還貸合計比例高于20%。

最新披露的招股書顯示，道生天合將擬募資金額調(diào)減至6.94億元，取消了使用募資補充流動資金計劃，將使用募資償還銀行貸款金額調(diào)整為1.35億元。

值得一提的是，道生天合的資本并不算充足。2020年底至2022年底，公司的資產(chǎn)負(fù)債率分別為68.13%、58.13%、52.52%。2021—2023年，公司短期借款分別為2.37億元、1.96億元、0.95億元，2022年、2023年新增長期借款1.83億元、2.71億元。

2022年，道生天合進行了兩次增資擴股。

一邊是增資擴股募資，一邊是向股東派發(fā)現(xiàn)金紅利，然后再將IPO募資還貸款，道生天合的此番操作受到質(zhì)疑。

道生天合的控股股東為易成實業(yè)，實際控制人為季剛、張婷夫妻二人，二人直接間接控制公司60.47%的股份。這意味著2.9億元分紅，大部分進了實際控制人荷包。

客戶與供應(yīng)商集中度雙高

道生天合的客戶及供應(yīng)商集中度均較高。

根據(jù)最新版招股說明書，道生天合的前五大客戶主要包括時代新材、中國建材、天順風(fēng)電、遠景能源、洛陽雙瑞等。2021年，時代新材為道生天合第一大客戶，2022年及今年上半年，中國建材穩(wěn)居第一大客戶。

道生天合對大客戶較為依賴。2021—2023年，公司向前五大客戶銷售金額分別為24.04億元、24.72億元、21.91億元，占營業(yè)收入的比重為76.87%、71.94%、68.44%。

道生天合對前五大供應(yīng)商也較為依賴。2021—2023年，公司向前五名供應(yīng)商合計采購原材料金額分別約為20.74億元、20.09億元、16.05億元，占當(dāng)期原材料采購總額的比例分別為71.95%、69.60%、60.84%。

公司前五大供應(yīng)商主要為揚農(nóng)化工、長春化工、南亞電子材料（昆山）有限公司、蘭科化工（張家港）有限公司（簡稱“蘭科化工”）等。

此外，道生天合有23家客戶、供應(yīng)商重疊，其中，泰山玻璃纖維有限公司、蘭科化工采銷金額都比較高。

作為曾經(jīng)的前五大供應(yīng)商，道生天合對蘭科化工的采購變化太大，較為奇怪。

2021年，道生天合向蘭科化工采購的金額約為2.19億元，采購內(nèi)容為代理風(fēng)電產(chǎn)品；當(dāng)年對蘭科化工的銷售收入為1744.58萬元，銷售內(nèi)容為基礎(chǔ)環(huán)氧樹脂。

然而，到了2022年，道生天合向蘭科化工采購代理風(fēng)電產(chǎn)品急降至36.46萬元，對蘭科化工銷售也大幅下降，幾乎是零銷售。

為何道生天合與蘭科化工采購、銷售變化如此同步？

除了客戶與供應(yīng)商問題外，IPO前，道生天合還存在異常股權(quán)轉(zhuǎn)讓現(xiàn)象。

2021年8月，蘇州優(yōu)順創(chuàng)業(yè)投資合伙企業(yè)（有限合伙）（簡稱“優(yōu)順創(chuàng)投”）作價5579.63萬元，將所持道生天合1600.72萬股股份轉(zhuǎn)讓給易成實業(yè)，轉(zhuǎn)讓價格為3.49元/股，優(yōu)順創(chuàng)投退出公司股東行列。

道生天合的重要客戶天順風(fēng)能間接持有優(yōu)順創(chuàng)投的執(zhí)行事務(wù)合伙人和私募基金管理人34%股權(quán)。

2022年1月，杭州時代鼎豐創(chuàng)業(yè)投資合伙企業(yè)（有限合伙）（簡稱“時代鼎豐”）作價3000萬元，將所持道生天合1000萬股轉(zhuǎn)讓給易成實業(yè)，轉(zhuǎn)讓價格為3元/股。

道生天合的重要客戶時代新材控股股東間接持有時代鼎豐的執(zhí)行事務(wù)合伙人和私募基金管理人49%股權(quán)。

上述轉(zhuǎn)讓均在2022年完成。

而在2022年，易成實業(yè)先后向嘉興致君煦辰投資合伙企業(yè)（有限合伙）等三名投資者轉(zhuǎn)讓股權(quán)，轉(zhuǎn)讓價格為5.80元/股，向蘇州君聯(lián)相道股權(quán)投資合伙企業(yè)（有限合伙）等三名投資者轉(zhuǎn)讓道生天合股權(quán)，轉(zhuǎn)讓價格為6.94元/股。

易成實業(yè)系道生天合的控股股東，其為何低價受讓股權(quán)、高價轉(zhuǎn)讓股權(quán)？低買高賣，易成實業(yè)獲利不菲。

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責(zé)編：ZB